多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包
装依旧难盈利

　　来源：市
值风云

　　实控人3年5闯港交(jiāo)所。

　　作者 | 布偶

　　编辑 | 小白

　　2024年港股IPO递表(biǎo)的多点数智（Dmall Inc，公司），自称是中国最大的零售云解决方案(àn)服务(wù)商。

　　营收高度依赖(lài)物美(měi)集团(tuán)的输血

　　读者(zhě)可能(néng)想问，什么是零售云解决方案？

　　简言之，它旨在(zài)解(jiě)决零售行业的核心挑战：如何做到“货架上的商品(pǐn)正好是顾客想要的”。在过去，商家在商品备货时，常(cháng)遭遇(yù)商品短缺或库存过剩的情况。商品短缺(quē)导致(zhì)顾客流失，库存(cún)过剩又会导致额外的资金占用和成本。

　　零售数字化理论上可(kě)以通过深度学习等技(jì)术，对用户的多维度特征进(jìn)行分析，如收入、性别、教育水平等，预测他们(men)的购买偏好，以解决这个难题。甚至牛逼的模型上还能预测下一个(gè)可能的 爆款。

　　不过
毕竟这是理想状态，实际上当下最好的模型和最强的算力，也很难长期稳定地预测瞬息万变的商业环境。

　　Dmall Inc，中文名字是多点数智，背(bèi)后的(de)资
方
包括联想创投、福田引导基金、腾讯、IDG资本，而此次上市的联席保荐人为瑞银集(jí)团、招商国际、招商证券国际。

　　创始人张文中作为(wèi)实控人，合计间接持有公(gōng)司58.4%的(de)股份。

　　2023年，公(gōng)司营收17.5亿（同(tóng)比 + 16.6%），扣(kòu)非归母净亏损1.2亿（上年同期净亏损2.8亿）。

　　（来源：上市申请文件，制图(多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利tú)：市值风云APP）

　　2023年，公司营收增长主要得益于两大业务线的增长
：零售核心服务(wù)云和电子商务服务云业务(wù)。

　　其中，零售核心服务云业务线的增(zēng)长(zhǎng)主要来自商(shāng)品交易总额
增加、新增用户 、AIoT解决方案业(yè)务增长以(yǐ)及现有客(kè)户定(dìng)制化服务增长等因素。电子商务服务云(yún)业(yè)务线的增长主(zhǔ)要来自O2O服务(wù)量增加和抽佣率(lǜ)提(tí)升。

　　同时，公司通(tōng)过减少(shǎo)O2O业务(wù)投资、优化研发和行政(zhèng)人员结构、减少对零售(shòu)消(xiāo)费者的推广优惠等措施，将扣非(fēi)归(guī)母净亏损逐(zhú)年(nián)收窄。

　　这些(xiē)成本控制措施的效果直接反映在公司盈利能力的改善上。2023年，公司毛(máo)利率虽然降至40.7%，但经调整营业亏损率和净亏损率分别为 - 16.2%和 - 33.9%，较上年(nián)同期均有所改善。

　　（来源：上市(shì)申请(qǐng)文件，制图：市值风云APP）

　　然而，仅凭财务数据，我们难以窥(kuī)见多点(diǎn)数智的全貌。这家公司本质(zhì)上是从物美体系中拆分(fēn)的一条业务(wù)线，它高度依(yī)赖(lài)物(wù)美体系 。

　　2021-2023年间(jiān)，关联实体（包括麦德龙中国、重庆百货（600729.SH）、新华百货（600785.SH）及百安居中国(guó)）贡(gòng)献了公司约7成总营收，且占比逐年上升，2023年(nián)已达到3/4（具体为74.9%），为13.1亿。

　　（来源：上(shàng)市申请(qǐng)文件，制图：市值风云(yún)APP）

　　高度(dù)依赖物美系的商超(chāo)和百货业务，对(duì)多点数智来(lái)说并不是好事。物美系的零售业务不仅增长缓慢，盈利能力也十(shí)分有限，很难支持多点数智的业(yè)务增长。

　　无论是物美(měi)集团自有的零售业务，还是重庆百货、新华百(bǎi)货等(děng)关联企业，在2018至2023年间的营收CAGR均(jūn)未超过3%，且营业利润率普遍(biàn)维持在5%左右。

　　过往的递表(biǎo)材料反(fǎn)映出，物美集团(tuán)的商超
零售 业务营收(shōu)爆发式(shì)增(zēng)长主(zhǔ)要归功于收购，如果只考(kǎ多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利o)虑物美科技自有的零售业务，2019年和2020年的增速均未超过10%。

　　此后(hòu)，集(jí)团的零售业(yè)务线的表现更是下滑。风云 君在麦德龙供应链的IPO项目分析覆盖中，提(tí)到2020-2022年间，物美商业的年营收从
30亿下(xià)滑至24亿，三年间(jiān)累计净亏(kuī)损(sǔn)3.4亿。

　　（来源：嘉
实物美REIT招募发行书）

　　（来源：市值风(fēng)云APP）

　　尽管(guǎn)多点数智表示正在(zài)积极拓展外部客户以实现收入
多元化，但公司当下趋势除了愈发依赖“物(wù)美系(xì)”，销售(shòu)和营销的投入也在持续(xù)减(jiǎn)少，销售费用率呈现逐年下降趋势，从(cóng)2021年的58.2%一(yī)路降至2023年的10.3%。

　　按理说，零售云系统服务普遍依赖各(gè)行业的龙头企业作为(wèi)主要客户，行业(yè)内(nèi)销售费(fèi)用率不低于40%是常态。作为(wèi)参考，以ERP和SaaS服务为核心的金蝶国际（00268.HK）在这期间的(de)销售费用(yòng)率平均为41.4%。

　　零(líng)售(shòu)数字化服务的业务推广难

　　除了上市融资以填补持续亏损(sǔn)的窟窿，多点数智的(de)上市(shì)背后，似乎(hū)还隐藏(cáng)着
创始人张文中(zhōng)个人的执念。

　　张文(wén)中在过去3年，带着物美集团5闯港(gǎng)交所(suǒ)。

　　物美集团旗下原本(běn)就有于2003年在港股上(shàng)市的物美商业，然而最(zuì)终在2016年私有化退市(shì)。

　　2021年(nián)，张文中张罗着让公(gōng)司重(zhòng)新上市的(de)事宜，他曾试图将物美超市和麦德龙(lóng)中国整合，以(yǐ)“物美科技”的(de)名称冲击港股IPO，但(dàn)未能成功。

　　2024年(nián)，他再次尝试冲击港股(gǔ)上市，将旗下(xià)部分资产(chǎn)分别打包成两个公司，麦德龙(lóng)供(gōng)应
链(liàn)和多点数智，一(yī)起申请上市。

　　其中(zhōng)，麦(mài)德(dé)龙供应链对(duì)应的是物美旗下的麦德龙中国超(chāo)市和物美超市的供应链，而多(duō)点数智则对(duì)应的是供(gōng)应链的数字化系统。

　　当下(xià)公司的业 务虽然也包括营销及广告服务云（提供(gōng)广告投放策略和数据洞察）和电(diàn)子商务服务云服务（提供线上(shàng)到线下平
台服务和配送服务解决(jué)方(fāng)案 ），但(dàn)是公司在不断向一体化和服务深(shēn)化转型，努(nǔ)力推动(dòng)操
作系统和AIoT解决方案业务。

　　2023年，操作系统和AIoT解决方(fāng)案合计给公司贡献了91.5%的营收，为10.2亿。

　　（来(lái)源(yuán)：上市申请文件，制图：市值风(fēng)云APP）

　　总体来说，无论是营销及广(guǎng)告(gào)服务云，还是Dmall操作系统和AIoT，多(duō)点(diǎn)数智的核心业(yè)务 都围绕着零售数字化解决(jué)方(fāng)案展开。

　　然而，零售数(shù)字化(huà)解决(jué)方案落地的一(yī)大挑战在于数(shù)据获取和优化空间。

　　首先，零售数字化涉及的数据处(chù)理工作纷繁复杂(zá)。POS系统、自助(zhù)结账机(jī)、智能货架、RFID等设
备和系(xì)统各自有不同的运营商，所采用的数据统计(jì)系统和数据(jù)库(kù)也各不 相同。

　　此外(wài)，零售渠道 日益多元化，常包括官方网站(zhàn)、电商平台、社交媒体(tǐ)、自有App、小程序等(děng)，数据来源分(fēn)散，使得(dé)线上线下多渠道数据(jù)的融合变得复(fù)杂，涉及(jí)大量数(shù)据清洗和整合工作。

　　由于每个企业都有(yǒu)其独特的业务流程和需求，零售数字化解决方(fāng)案几乎等同于量身定制，需要投入大(dà)量的人力物力进(jìn)行开(kāi)发(fā)、测 试和后期运维。随着业务和渠道的不断拓展，维(wéi)护成本也会随之增加。

　　因此，这类(lèi)服务的(de)价格通常较高，常(cháng)达到百万甚至千万级别。即便如此，如果能为零售(shòu)商(shāng)带来5%左右的净利润增长(zhǎng)，就已(yǐ)算是效果显著。

　　高昂(áng)的服务费用决定了多点数智(zhì)的(de)目标客户主要(yào)是财力雄厚的头部零售商 ，他(tā)们才有足够的利润(rùn)空间，愿意为这种能带来几(jǐ)个百分点净利润提升的服务付费。目前(qián)，多点(diǎn)数智的(de)客户主要是7-Eleven和罗森这(zhè)类(lèi)公司，也印(yìn)证了这一点。

　　其次，大型零售商通常视运营数(shù)据为核心机密，不(bù)愿与同为零售企业的物(wù)美共享。毕(bì)竟，零售业(yè)的核心竞争力之一就是(shì)供应链管理，将运营数据(jù)拱手相让，意味(wèi)着将(jiāng)商业机密 泄露给竞争对手。

　　一般来(lái)说，大型零售(shòu)商对(duì)零售数字化解决方案商非常谨慎(shèn)，通常只(zhǐ)愿意开放部分渠道（如1-2个电商平台(tái)店铺）或部分商品的(de)运营数据，供其进行分析和优化(huà)。例如，7-Eleven仅在广东门店采用(yòng)了多点数智的Dmall系统。

　　这种(zhǒng)数据和优化空间壁垒，无疑会限制(zhì)多点数智的服务效果。数据越全面，可(kě)供优(yōu)化的业务层面越多，优化(huà)效果越好。

　　反之(zhī)，优化效果会(huì)打折扣(kòu)，客户的(de)满意度和(hé)续费意愿也会(huì)受到影响（公司主(zhǔ)要以订阅制(zhì)或按
交易总额收费）。

　　公(gōng)司整体处在烧钱(qián)模式，自由现金流为负。

　　公司减少了包括研发支出，销售和营销支出在内的多项开(kāi)支，使得经营(yíng)现金流净额的亏损收窄。此外(wài)，公司主要依靠自主研(yán)发的系统和租赁的服务器，因(yīn)此资本支出相对较低。

　　2023年，公司的自由现金(jīn)流为 - 1.9亿(yì)。

　　（来源(yuán)：上市申请文件，制图：市值风云APP）

　　按公司(sī)当下的可用现
金总量（5.6亿），以及若保持正(zhèng)常运营将(jiāng)带来的每年至少2亿的(de)资金消耗，大概只能(néng)维持2-3年的时间。

　　随着持续亏损带来的资金需求(qiú)，公司的有息负债率也有所提高(gāo)，截至2023年(nián)末，公司的有息负(fù)债率(lǜ)为37.9%，经(jīng)调整可赎回优先股后的资产负(fù)债率为85.5%。

　　（来源(yuán)：上(shàng)市申请文件，制图：市值(zhí)风(fēng)云APP）

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责任编辑：杨红(hóng)卜

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